กลยุทธ์การออกหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ | กรณีบริษัทระดับโลกและประเด็นกฎหมายสำคัญ

บริษัทโครงสร้างพื้นฐานด้านพลังงานของสหรัฐอเมริกา โคโลเนียล เอ็นเตอร์ไพรส์ (Colonial Enterprises, Inc.) ได้รับคำปรึกษาจากสำนักงานกฎหมายระหว่างประเทศคิงแอนด์สปอลดิง (King & Spalding) ในเดือนสิงหาคม 2025 ขณะดำเนินการออกหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิและไม่มีประกันมูลค่า 350 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

หุ้นกู้ชุดนี้กำหนดวันครบกำหนดไถ่ถอนในปี 2035 และอัตราดอกเบี้ย 5.627%

เนื่องจากเลือกโครงสร้างการออกหุ้นกู้ที่ได้รับยกเว้นการจดทะเบียนตาม Rule 144A และ Reg. S ภายใต้กฎหมายหลักทรัพย์ของสหรัฐอเมริกา จึงจำเป็นต้องได้รับคำปรึกษากฎหมายโดยผู้เชี่ยวชาญตั้งแต่ขั้นตอนการออกแบบโครงสร้างการออกหุ้นกู้ รวมถึงการตรวจสอบกฎเกณฑ์หลักทรัพย์และยืนยันข้อกำหนดด้านการคุ้มครองนักลงทุน

บทบาทของคิงแอนด์สปอลดิง

ในธุรกรรมนี้ มีการมอบหมายทนายความผู้เชี่ยวชาญด้านภาษีและ ERISA แยกต่างหากเพื่อแบ่งความรับผิดชอบในการให้คำปรึกษา กรณีนี้จึงได้รับการประเมินว่าแสดงให้เห็นว่าการออกหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิเป็นธุรกรรมซับซ้อนที่มีผู้เชี่ยวชาญจากกฎหมายหลายด้านเข้ามาเกี่ยวข้องพร้อมกัน ไม่ได้จำกัดอยู่เพียงกฎหมายด้านเดียว

บริษัทผู้ให้บริการบ่อน้ำมันระดับโลก เวเธอร์ฟอร์ด (Weatherford International Ltd) ได้รับคำปรึกษาจากสำนักงานกฎหมายระหว่างประเทศเบเกอร์ แม็คเคนซี (Baker McKenzie) ขณะดำเนินการออกหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิมูลค่า 1.2 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งครบกำหนดในปี 2033 พร้อมกับคำเสนอซื้อหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิเดิมที่มีอัตราดอกเบี้ย 8.625% และครบกำหนดในปี 2030 คืนด้วยเงินสด มูลค่า 1.3 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ (tender offer)

ธุรกรรมนี้เป็นธุรกรรมซับซ้อนที่ระดมทุนด้วยหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิชุดใหม่ควบคู่กับการเสนอซื้อหุ้นกู้เดิมคืน

ระหว่างดำเนินธุรกรรม มีการปรับโครงสร้างโดยเพิ่มขนาดของคำเสนอซื้อจากที่กำหนดไว้เดิม และเมื่อบริษัทลูกในออสเตรเลีย เวเธอร์ฟอร์ด ออสเตรเลีย (Weatherford Australia Pty Ltd) เข้าร่วมธุรกรรม จึงต้องปฏิบัติตามกฎเกณฑ์ในหลายประเทศ

บทบาทของเบเกอร์ แม็คเคนซี

ธุรกรรมนี้เป็นกรณีของธุรกรรมหนี้แบบผสมผสานที่ออกแบบทั้งการออกหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิและคำเสนอซื้อหุ้นกู้เดิมคืนควบคู่กัน และได้รับการประเมินว่าเป็นธุรกรรมที่แสดงให้เห็นว่าการให้คำปรึกษากฎหมายข้ามชาติดำเนินการอย่างไรในธุรกรรมหนี้ที่ซับซ้อน

หุ้นกู้แบ่งได้เป็น 2 ประเภทใหญ่ตามการมีหลักประกัน และเงื่อนไขการออกหุ้นกู้กับขอบเขตงานกฎหมายที่ตามมาจะแตกต่างกันตามโครงสร้างที่เลือก

หุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิและมีประกัน (Senior Secured Notes)

หุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิและมีประกันคือหุ้นกู้ที่นำทรัพย์สินบางรายการของบริษัทมาเป็นหลักประกัน

เนื่องจากนักลงทุนมีโอกาสได้รับชำระเงินคืนค่อนข้างสูงกว่า จึงอาจออกหุ้นกู้ประเภทนี้ด้วยอัตราดอกเบี้ยต่ำกว่าโครงสร้างที่ไม่มีหลักประกัน

อย่างไรก็ตาม ต้องดำเนินงานกฎหมายเพิ่มเติม เช่น การประเมินมูลค่าทรัพย์สินที่เป็นหลักประกัน ขั้นตอนการจัดให้มีสิทธิในหลักประกัน และการจัดลำดับสิทธิให้สอดคล้องกับสิทธิในหลักประกันเดิม อีกทั้งต้องคำนึงด้วยว่าอาจเกิดข้อจำกัดต่อการจำหน่ายหรือใช้ประโยชน์จากทรัพย์สินที่นำมาเป็นหลักประกัน

หุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิและไม่มีประกัน (Senior Unsecured Notes)

หุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิและไม่มีประกันออกโดยอาศัยความน่าเชื่อถือของผู้ออก โดยไม่มีหลักประกันเฉพาะเจาะจง

กรณีของโคโลเนียล เอ็นเตอร์ไพรส์จัดอยู่ในประเภทนี้

แม้ไม่มีขั้นตอนการจัดให้มีหลักประกัน แต่ข้อกำหนดของข้อสัญญาทางการเงิน (covenant) เพื่อคุ้มครองนักลงทุนมีแนวโน้มที่จะออกแบบไว้อย่างละเอียดรัดกุมยิ่งขึ้น

ตัวอย่างสำคัญ ได้แก่ การจำกัดการก่อหนี้เพิ่มเติม การจำกัดการจำหน่ายทรัพย์สิน และเงื่อนไขการจ่ายเงินปันผล จึงต้องตรวจสอบก่อนออกหุ้นกู้ว่าข้อสัญญาเหล่านี้จะจำกัดกิจกรรมการบริหารของบริษัทในอนาคตเพียงใด

การเข้าใจว่าหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิแตกต่างจากวิธีระดมทุนประเภทอื่นอย่างไรมีความสำคัญตั้งแต่ขั้นตอนพิจารณาว่าจะออกหุ้นกู้หรือไม่

เงินกู้จากธนาคาร

เงินกู้จากธนาคารมีข้อดีตรงที่ขั้นตอนค่อนข้างเรียบง่ายและปรับเงื่อนไขได้ยืดหยุ่น แต่ มักมีข้อจำกัดด้านวงเงินที่ระดมได้ และใช้เงื่อนไขการให้หลักประกันหรือการรักษาอัตราส่วนทางการเงินอย่างเข้มงวด

ในทางกลับกัน เนื่องจากหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิออกเสนอขายแก่นักลงทุนสถาบันหลายราย จึงสามารถระดมเงินทุนจำนวนมากได้ในระยะเวลาอันสั้น และหลังการออกหุ้นกู้ ภาระในการบริหารความสัมพันธ์อย่างต่อเนื่องกับสถาบันการเงินแห่งใดแห่งหนึ่งก็ลดลงด้วย

การออกหุ้น

การออกหุ้น (การเพิ่มทุนโดยออกหุ้นใหม่) มีภาระทางการเงินน้อยกว่าเพราะไม่มีหน้าที่ชำระคืน แต่ อาจทำให้สัดส่วนการถือหุ้นของผู้ถือหุ้นเดิมลดลงและส่งผลต่ออำนาจควบคุมกิจการ

หุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิเป็นการระดมทุนในรูปแบบหนี้ จึงช่วยให้บริษัทระดมเงินทุนจำนวนมากได้โดยไม่เปลี่ยนแปลงโครงสร้างผู้ถือหุ้น ซึ่งเป็นข้อได้เปรียบสำหรับบริษัทที่ให้ความสำคัญกับการรักษาอำนาจควบคุมกิจการ

หุ้นกู้ด้อยสิทธิหรือหุ้นกู้แปลงสภาพ

เมื่อเทียบกับหุ้นกู้ด้อยสิทธิหรือหุ้นกู้แปลงสภาพ หุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิมีลำดับสิทธิในการชำระหนี้สูงกว่า จึงมีแนวโน้มได้รับการประเมินว่าเป็นเครื่องมือการลงทุนที่มีความมั่นคงค่อนข้างสูง

ด้วยเหตุนี้ โดยทั่วไปจึงมักคาดหวังเงื่อนไขอัตราดอกเบี้ยที่ค่อนข้างเอื้อประโยชน์ได้ แต่สำหรับบริษัทผู้ออก ข้อกำหนดของข้อสัญญาทางการเงินที่ให้แก่นักลงทุนอาจได้รับการออกแบบให้เข้มงวดกว่าเมื่อเปรียบเทียบกัน

ท้ายที่สุด หุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิเป็น เครื่องมือที่เหมาะสมเป็นพิเศษสำหรับบริษัทที่ต้องระดมเงินทุนระยะยาวจำนวนมากโดยไม่ลดสัดส่วนอำนาจควบคุมกิจการ หรือต้องการปรับโครงสร้างหนี้เดิมที่มีดอกเบี้ยสูงเพื่อปรับปรุงโครงสร้างทางการเงิน

สถานะทางกฎหมายในฐานะหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิขึ้นอยู่กับว่ากำหนดความสัมพันธ์กับหนี้เดิมไว้อย่างชัดเจนเพียงใด

จึงต้องตรวจสอบสัญญาทางการเงินทั้งหมดล่วงหน้า เพื่อไม่ให้เกิดความขัดแย้งด้านลำดับสิทธิกับสัญญาเงินกู้เดิมหรือหุ้นกู้อื่น

หากออกหุ้นกู้ผ่านตลาดทุนสหรัฐอเมริกา ต้องปฏิบัติตามข้อกำหนดของกฎเกณฑ์การเสนอขายแบบไม่เปิดเผยต่อสาธารณะ เช่น Rule 144A และ Reg. S โดยขอบเขตของหน้าที่เปิดเผยข้อมูลและกฎเกณฑ์คุ้มครองนักลงทุนที่ใช้บังคับจะแตกต่างกันตามวิธีการออกหุ้นกู้

ข้อสัญญาทางการเงินที่รวมอยู่ในหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิอาจจำกัดการตัดสินใจบริหารของบริษัทในด้านต่าง ๆ เช่น การลงทุน การกู้ยืม และการจ่ายเงินปันผลอย่างมีนัยสำคัญภายหลังการออกหุ้นกู้

ก่อนออกหุ้นกู้ จึงต้องตรวจสอบอย่างเพียงพอว่าเงื่อนไขดังกล่าวขัดกับแผนธุรกิจปัจจุบันหรือไม่ และจะจำกัดทางเลือกเชิงกลยุทธ์ในอนาคตโดยไม่จำเป็นหรือไม่

หากออกหุ้นกู้ชุดใหม่และเสนอซื้อหุ้นกู้เดิมคืนพร้อมกันดังเช่นกรณีของเวเธอร์ฟอร์ด จะเกิดประเด็นกฎหมายเพิ่มเติม เช่น ขั้นตอนการเปลี่ยนแปลงเงื่อนไขของคำเสนอซื้อ หน้าที่แจ้งข้อมูลแก่นักลงทุน และการดำเนินการต่อหน่วยงานกำกับดูแลของแต่ละประเทศ

หากบริษัทลูกในต่างประเทศเข้าร่วมธุรกรรมหรือออกหุ้นกู้เสนอขายแก่นักลงทุนในหลายประเทศ ต้องตรวจสอบกฎหมายหลักทรัพย์ ภาษี และกฎเกณฑ์การแลกเปลี่ยนเงินตราต่างประเทศของแต่ละประเทศแยกต่างหาก และการจัดให้มีระบบความร่วมมือกับผู้เชี่ยวชาญในแต่ละประเทศมีความสำคัญ